3月31日，香港联交所上市公司柠萌影视（9857.HK）公布2022年度业绩报告，报告期内，公司实现营业收入9.51亿元，经调整净利润1.42亿元，连续四年实现经调整净利润口径下的盈利。

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受新冠疫情影响，柠萌影视的部分剧集制作及播出进度延迟，原定于2022年度内播出的剧集不得不延后至2023年，导致相关剧集的收入确认也将延后至2023年。在此背景下，公司的营业收入出现阶段性地回落。相关剧集《爱情而已》已于2023年3月27日播出。

不利环境下，柠萌影视坚持精品战略，制作并发行了版权剧《超越》《猎罪图鉴》《胆小鬼》和《二十不惑2》，4部剧豆瓣均分7.9分，为公司过往年度最高；原创微短剧8部，总播放量超5亿，其中5部达到平台流量分成标准，探索出平台定制、流量分账、C端付费、商务合作等商业化模式。

同时，公司积极拓展增长曲线，一方面加大海外发行拓展力度，相关收入同比增长超77%，另一方面加快推进IP衍生品开发，探索在音乐剧、有声书、NFT、剧本杀等领域的衍生及商业化。

展望后市，安信证券分析师预计，2023年的影视文娱行业监管环境将进入新的稳定期，加疫后复苏对供给侧的驱动，利好影视行业及公司的业绩恢复。给予柠萌影视2023年25倍PE估值，对应目标价为24港元，首次覆盖，给予“买入-A”评级。

版权剧：精品战略成绩凸显

自2014年成立以来，柠萌影视致力于进行剧集的投资、制作、发行、宣传、衍生授权等全价值链运营，主要业务线涵盖版权剧、内容营销、其他业务。2015年，公司引入腾讯作为战略投资人，截至2023年2月，公司共制作及发行19部优质剧集，其中17部为自主拥有版权的原创版权剧集，包括《小别离》《小欢喜》《二十不惑》《三十而已》等。

过去一年，在新冠疫情影响剧集制作及播出进度的不利局面下，柠萌影视坚持精品战略，制作并发行了版权剧《超越》《猎罪图鉴》《胆小鬼》和《二十不惑2》，打造展现时代风貌的主旋律作品，实现悬疑赛道、运动题材的创新突破，达成精品剧集的系列化开发，4部剧豆瓣均分7.9分，为公司过往年度最高。

其中，《猎罪图鉴》作为柠萌影视在悬疑类型赛道的爆款剧集，在爱奇艺、腾讯视频平台播出，每集平均30天累计有效播放量排名第一；《二十不惑2》豆瓣评分8.1分，为2022都市剧口碑TOP1，获省级卫视同时段平均收视四网第一。《超越》入选「我们的新时代」主题电视剧重点项目，央视一套黄金档开年大剧，联动冬奥会赛事播出，单集最高收视份额达3.52%，覆盖超过2亿观众，更获得第十六届精神文明建设「五个一工程」优秀作品奖。

近年来能够生产顶级内容的机构数在缩减，据国家广电总局披露，2021—2023年持证机构仅41家，较2019年下滑44%。

安信证券分析师认为，相较于中小制作方由于产能不足受大环境影响严重，头部企业凭借积累逆势拓展市场。从虽然大部分公司受疫情和政策影响不同程度出现收入下滑的情况，但市场格局已经基本稳定，尤其是从2020—2022年表现来看，有头部剧集制作能力的公司仍可以实现相对稳定的利润回报。

截至2022年年末，柠萌影视有29个正处于剧本开发及前期筹备中的剧集项目、两个正处于拍摄/后期制作中的剧集项目、一个待播映的剧集项目，显示出公司丰富而多元的剧集储备。

展望后市，公司管理层在2022年业绩报告中表示，公司将以制作精品版权剧为核心主业，继续坚持版权剧的系列化开发。

微短剧：《二十九》霸榜抖音PGC

在移动互联网由活跃用户数的增量竞争，转向平均用户使用时长的存量角逐过程中，短视频平台凭借短时间内高频率二次创作内容输出，提升用户观看效率，大量积累用户碎片化时间。Quest Mobile发布的《2022中国移动互联网报告》显示，抖音、快手两大短视频App的月活分别为7.26亿、5.13亿，远超同期长视频平台。

为发力短视频业务，柠萌影视此前成立子公司“好有本领”，专门瞄向微短剧市场进行作品制播。2023年初，“好有本领”出品并发布的短剧《二十九》领跑短剧春节档，上线当天涨粉量全抖音第一，单集最高播放量超1.4亿次，相关话题全站总播放量14.5亿，为抖音短视频平台短剧的最高水平。连续4周播放量占据短剧榜第一，抖音生态PGC第一名。

短视频业务逐渐成为柠萌影视在精品剧集战略上衍生的互联网流量增长极。2022年，公司在短剧领域打造了持续产出且拥有多部爆款的头部厂牌，目前探索的业务模式涵盖平台定制、流量分账、C端付费、商务合作等。报告期内，柠萌影视共制作并播出微短剧8部，总播放量超5亿，其中5部达到平台流量分成标准，2部播放量超亿次。

与此同时，柠萌影视基于自身主投主控的版权剧集，避免版权纠纷的同时，深耕短视频内容，并利用短视频平台来匹配观众的最新内容观看偏好，创造巨大流量价值。

招商证券分析师在公司研报中特别指出，截至2023年3月12日，柠萌影视出品的爆款短剧《二十九》每集只有5分钟左右，但总播放量已超过7亿。公司有望凭借传统影视公司的制作优势，打造更多优质短剧。

多元化：海外发行高增长 版权IP衍生实现突破

海外发行收入同比增长超77%，其中版权剧海外发行收入同比增长超2.8倍——2022年，柠萌影视海外发行进一步扩大了原创版权剧集的影响力及商业价值。

报告期内，《二十不惑》系列成功在Netflix、马来西亚Astro等主流平台上线，与国内同步播出，斩获Netflix多个地区收视TOP10；《猎罪图鉴》在全球16家主流平台播出，获ATA亚洲电视大奖；《胆小鬼》在一线付费平台Now TV上线；

此外，2023年2月《小敏家》《好先生》在Disney+多地区上线；YouTube频道正式上线，已陆续播映《猎罪图鉴》《二十不惑2》等剧集，观看量迅速增长，未来将作为公司海外剧集发布的重要渠道之一。

同时，在版权IP多元化方面，柠萌影视也实现多次突破，加快推进IP衍生品开发，探索在音乐剧、有声书、NFT、剧本杀等领域的衍生及商业化。《二十不惑2》播映期间，公司推出剧集的NFT数字盲盒，上线1天内售罄；在《猎罪图鉴》上映一周年之际，其同名音乐剧、有声书、周边产品正式上线，音乐剧首演当晚大麦平台开分9.3分；《爱情而已》的轻周边、有声书、小说出版等衍生产品也在积极开发中，其有声书已伴随剧集播映同步上线。

行业展望：三大趋势下 柠萌影视优势显著

经历一轮涵盖版权确权、演员片酬限制及创作导向纠偏的强监管之后，影视行业呈现三大发展趋势。

一是头部精品剧集的强者愈强。根据艺恩数据，2022年占剧集总数2%的头部剧能够给平台贡献47%的流量，12%的剧集贡献75%的流量；

二是下游平台对优质剧集版权的需求量逐渐增大。一方面是长视频平台继续聚拢头部优质剧集版权资源，另一方面是短视频正版化诉求快速提升；

三是行业竞争壁垒越来越高。成熟的剧集制作公司通常不仅拥有优质、长青且多元化的IP储备，亦能整合市场上经验丰富的导演、编剧及剧组。丰富的IP储备，加上整合的行业资源，使其能够持续为观众带来优质剧集。

安信证券分析师预计，2023年的影视文娱监管环境将进入新的稳定期。柠萌影视业务覆盖剧集投资、制作、发行、宣传、衍生授权等，构建多元化收入体系。精品版权剧作为公司目前的业务核心及未来增长原动力，将稳定发展，基于内容及IP优势，公司积极拓展内容营销、海外发行等业务，竞争优势显著。给予公司2023年25倍PE估值，对应目标价为24港元，首次覆盖，给予“买入-A”评级。

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